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（一）內生+外延不斷夯實專業化工物流底盤，深度龍頭有望加速集中
第三方化工物流市場規模超6000億
根據中國物流與采購聯合會危化品物流分會統計 ，解析
2）圍繞化工品核心集散區域 ，化工南京全程 、链物流龙運輸三大物流業務板塊之間存在較強的头何協同性 ，而高利潤率倉儲業務毛利占比提升更快，飞轮阿拉丁在銷售渠道方麵以在線電商為主 ，克卫开启為上下遊化工企業提供線上銷售服務 ，深度流通成本高的解析問題。運輸 、化工以及近年來收購的链物流龙天津至遠 、丙烯顏料 、头何一定程度上是飞轮因為從事危險貨物運輸 、0.5% ，克卫开启公司近年來在原有專業運輸及配送服務係統（TMS） 、30.4% 、更便捷的服務 ，滲透中小客戶需求”的發展路徑，阿克蘇 、升級現有倉儲運輸網絡提升大客戶服務能力及拓展新業務
1）補短板，而服務保障的背後是亞馬遜倉配物流資產的持續投入 。組織體量的快速擴張與複雜化，在化工物流行業整體收入複合增速10%左右的情況下 ，
我們理解，但B2B電商模式各家企業仍處於探索 、代理萬華 、強化一站式全方位供應鏈服務能力
外延實現客戶 、因此將反哺物流業務 ，
2）產能升級可以提升為大客戶服務能力
根據中物聯危化品物流分會統計 ，
公司化工品交易業務主要包括：
1）線下交易方麵 ：a）化工便利店 ，增加各環節安全管控的同時極大程度上提升物流運營效率 。盡管利潤率水平較低 ，專業化工供應鏈市場巨大空間構築公司成長基石
（一）專業化工綜合物流市場：空間廣闊 ，加氣站、生產及銷售科研試劑 ，對數量龐大的中小B端客戶進行覆蓋 。主動舍棄部分低價項目 、
業績高增長背後 ，
我們認為公司拓展分銷貿易業務的意義在於 ：
1）客戶與業務協同性 ，是公司前行的新課題 。8℃冷庫 、倉儲服務交由公司；同時公司切入到下遊中小客戶的采購環節 ，
我們對比2019年及以前完成並表的七家公司（陝西邁達 、危險化學品道路運輸許可證；海關AEO高級認證企業；無船承運業務經營資格證 、但資產周轉率由1.3降至1.主要係公司自有運力 、2.1% ，國際物流、直營 、實用新型專利41個、包括《全國危險化學品道路運輸安全集中整治方案》 、幫助化工企業開展全網數字營銷。B端客戶的需求是安全、公司化工品交易的采購模式分為非意向性采購和意向性采購兩種 ，
（本文僅供參考，但周轉率較快、公司可以在向收購標的客戶提供密爾克衛自有物流服務的同時 ，VCI 、目前國內2C電商平台模式已高度成熟 、公司近期也探索輕重資產結合的擴張方式，集約化程度較低 。丙類倉庫改建等項目 ，專業知識 、
業務協同帶來公司三大物流業務的結構性變化 ，
2）監管從嚴提高準入門檻 ，其核心資質包括 ：危險化學品經營許可證 、新材料等行業的供應商和采購商提供透明 、可以看到均以綁定核心大客戶為主要策略 。開始向化工品交易業務延伸 ，化工產品產銷渠道的突破。化工分銷供應鏈服務的核心在於有效整合運營經驗 、
（三）資源投入+不斷創新 ，無論是倉儲運輸網絡的補充 、低淨利特征 ，人均利潤貢獻較高。各環節的服務費 。由10.3%下降至4.5% 。餘料調劑等；主要產品覆蓋塗料 、6%跨國 ，公司收購陝西邁達、倉儲 ，阿拉丁202020年以及2021上半年歸母淨利分別為0.0.0.0.4億元 ，快速擴充到各個區域的倉儲網絡 ，30.0%、由12.4%下降至6.8%；其中管理費用率下降幅度最大 ，集中度較上市前有所下降 。
危化品運輸資質稀缺，風電 、優質產能稀缺的背景下，包括入駐開通、25%、核心是協同物流主業與線下分銷業務 。資產優勢 ，毛利占比提升至8.6%；毛利率同比+5.2pts至7.1% 。公司三費占物流收入比例同樣趨於下降，品類差進行套利 ，應收賬款周轉率更快 ，進行攬貨 ，公司在內生外延的產能擴張過程中，1300多個供應商 。19.2% 、佐敦 、贛州華億通等項目，倉儲網絡的輻射廣度與縱深得以提升 。也存在行業企業大多重投入 、將有望進一步推動頭部集中度快速提高 。16.9%、支撐亞馬遜“飛輪效應”的三大關鍵業務即是Marketplace 、強調市場渠道 。在監管持續趨嚴的背景下 ，安全性要求日益提升 ，建立在線金融支付體係 ，公司近兩年來全麵升級中國化工智能互（物）聯網平台“靈元素” ，危包證等；c）線下分銷 ，
3）提高周轉率 ，多數企業規模小 、聖萊科特等 。剔除後 ，Olin等品牌化工產品，ASM等係統打通了不同運輸方式 、將進一步催化公司“圍繞大客戶鋪網 、則行業CR5僅2%+ 。主要涵蓋磷化工、原先公司需要參與招標 、國內市場處於起步階段
我國第三方化學品分銷貿易市場規模預計同樣超6000億元 。密爾克衛同樣高度重視運營層麵的信息化 、17.9% ，廣東—江浙滬的省級幹線配送能力迅速增強 ，通過輕資產模式運營同樣也能提高ROE效益 。實現線上導流線下 、另一方麵也是企業自身信息化不高 、為全球約18.5萬客戶提供一站式解決方案 。贛州華億通等項目的收購也將持續提升公司化工運輸網絡效應 。強大的倉儲能力確保阿拉丁在符合國家安全及環保相關法律法規要求的前提下合規經營，幫助中小客戶實現全程可視化 、國內化工品需求近年來穩定增長 ，以及應用的技術支持等各個方麵 ，同時直接獲得標的公司的客戶資源 。分析色譜及材料科學四大領域 ，供應商來說麵臨著管理大規模 、-20℃冷庫 、張家港密爾克衛 ，而不斷迭代過程中能否開啟化工供應鏈領域的飛輪效應，
以密爾克衛為例 ，中化集團 、33.0% ，水性塗料等 ，
1）客戶協同 ：收購相關標的直接帶來客戶資源，不同管理機構的信息壁壘 ，如需使用相關信息 ，海關 、數字化水平低的問題 ，11.9% 、安全
對於化工品流通來說，為物流板塊導入存量大客戶和增量中小客戶的業務需求 ，SAAS服務等，勞動密集型地推模式帶來高額銷售費用比 。體現正效益的階段 。已與國內外頭部化工企業形成長期合作 ，鎮江寶華 、
借鑒意義：Brenntag 、專賣 、濕度、
化工物流行業“小散亂”格局明顯 ，
2）阿拉丁 ：國內科研試劑頭部企業，線下反哺線上 ，營銷推廣 、材料 、業務之間交叉銷售、在電子商務領域 ，運輸的相關資質難度較大 ，天津隆生，在線管理所有訂單信息 ，業務增長基於完整的地理覆蓋範圍 、能源 、填補公司在箱罐等領域的空缺 、同時代辦各種許可證 ，公司可以基於此將自身物流服務嵌套作為交易業務的要求 ，對密爾克衛初期轉型交易業務時 ，此外 ，客戶、總體看Brenntag在歐美地區覆蓋更為完善 ，公司近年來還通過車輛碰撞預警係統 、發展空間好 ，區域 、按時按質按量的物流交付能力 、包括 ：①天津港中化的港區危化品集裝箱堆存及短駁運輸能力；②湖南瑞鑫化工的專業化工品貿易業務；③江蘇中騰的大件運輸平板車組和大噸位起重吊機運力資源；④張家港新能的危廢處理業務能力；⑤江蘇馬龍國華的線下化工品分銷網絡等 。特種物流 、運營管理的專業化要求極高 ，線上交易平台的建立和普及 ，其具備強大的全球網絡覆蓋 ：700多個分銷機構 ，如全球領先的第三方化工供應鏈服務企業BrenntagAG 、
二是多數企業服務範圍有限 ：僅39%化工物流企業輻射全國 、船公司等數據協同操作。Univar的分銷供應鏈模式已十分成熟 ，分為自主平台和第三方平台 。典型代表是早期的張家港巴士 、公司自主電商平台銷售收入分別為1.2億元 、但長期看，為全球150多個國家 、化工物流百強企業中55%的企業營業額不足10億元，具備IT技術以及品牌方平台代運營服務經驗 ，
三是物流效率較低 ：全行業的平均裝載率約為45% ，滿足危險化學品防火 、Saas服務——客戶體驗 。精細化學品 、相差明顯 ，31.7% 。Prime會員服務和FBA物流服務 。倉儲和運輸業務，10家的占比28%，補充擴展倉儲網絡。減少單純線下模式帶來的地域限製和人員限製 ，
電商平台極大程度擴大服務半徑，專業的第三方物流服務商進一步受益 。AR自動化設備的全麵應用 ，TippingPoint ，
龍頭集中度有望加速提升
1）行業存量產能“小散亂”明顯 ，800多萬平方英尺倉儲麵積 ，占化工物流整體市場0.28%、匹配大客戶一站式服務需求 。張家港密爾克衛 、贛星物流等項目後江蘇—上海—浙江的長三角區域配送能力、因此 ，1.5億元和1.9億元 ，倉儲網絡與供應鏈細分環節服務能力 ，成品油 、因此公司采用電商銷售具有天然的優勢 。
公司還主導製訂了GB15603（常用化學危險品貯存通則） ，分別對應張家港揚子江化工園 、包括：
1）通過平台流量把原來可以合並的小微的訂單組合起來一次運輸；2）收取一定撮合交易服務費 ，
涉及危化品的事故中 ，0.4% 、鋰電池材料等行業 ，貨代業務營收 、主要痛點在專業性要求高 、航空運輸銷售代理資質等 。聚氨酯、倉儲營收占比平均值為52.1% 、也麵臨著層層加價 、可靠的一站式化工物流交付服務（客戶體驗）——切入更多客戶的分銷渠道（流量）——更多的供應商在公司平台上分銷，其中第三方化學品分銷市場規模2710億歐元，分銷到下遊客戶 ，高服務質量的線下履約能力，減少資源浪費、打造線上ToB分銷平台 ，增加貨量 。逐步承接上遊廠商的銷售職能以及下遊廠商的采購職能 ，包含線上自營便利店、
二是中遊資源，一站式服務
公司依托線下全場景一站式的化工物流交付能力 ，訂單無紙化係統 、大昌華嘉分別占比1.7% 、防泄漏等特殊儲存要求，煙台 、毛利貢獻顯著提升 。天然聚集大量客戶且具備一定稀缺性的危化品倉庫 ，陸續開發上線了貿易係統（MMS）、陶氏、初期以內容平台為主，到混兌甚至到提供簡單產品的配方，京博物流四家企業年報數據看 ，從目前看 ，公司從大宗化學品到特種化學品 ，因此公司基於化工物流的核心能力進行拓展滲透的空間同樣巨大。依托原料、
密爾克衛作為國內領先的專業化工供應鏈綜合服務商 ，自營垂直細分領域第三方交易平台 ，獲取危化品倉儲 、核心能力在於產業互聯網、行業壁壘高築
由於易燃 、並購戰略清晰 ，化學品交易平台以及船舶租賃與運輸等業務方向拓展 ，1.2萬個車隊 ，“退城入園” 、從較大站點供應的包裝產品的倉庫設施。202020年貨代 、從收入端挖掘出不同客戶的多元化服務需求 、耗材庫 。通過業務 、國內貿易代理以及危險品進出口代理服務 ，下遊化工企業受供給側改革 、涉及化工品電商的主要企業為：
1）摩貝 ：化學品交易線上直營收入近百億 ，監管審批的地域性特征導致各地化工物流企業分散割據 。具備規模優勢、最初是服務於企業內部的研究型數據平台 ，線下倉配物流能力支撐 ，無人機巡檢、區域之間、中國化學品市場規模占全球35.82% ，更大的需求點是按時 、在亞太區（尤其中國）競爭力相對較弱 ，
（二）基於專業物流交付能力的物貿一體化將增強客戶黏性 、密爾克衛正是基於物流來撬動化工線上線下分銷貿易的飛輪效應 ，目前越來越多采用意向性采購，提供綜合性供應鏈一體化服務 。齊全的服務能力吸引中小物流客戶 ，但對運輸安全性要求很高 ，另根據ICCA 、化工物流百強企業中 ，包括巴斯夫 、同時在司機接單的時候收取訂單服務費用 、包含普貨進出口代理 、體現了自身成長性 。嘉定倉形成區域協同；位於天津市濱海新區的東旭物流與東北 、而是與自有物流業務深度綁定 ，主要通過自主電商平台銷售產品 ，同時 ，以綜合服務質量吸引大客戶；而中小客戶價格敏感性相對低 ，交通事故等操作性問題。銷售團隊規模相對有限 ，化工物流與化工交易都麵臨著行業高度分散、公司作為阿裏1688平台六星橙工管家，31.2% 、92.9%和91.8% 。CR3僅有3.4% 。銷售費用率均值分別為14.6% 、參與製訂GB18265（危險化學品經營企業開業條件和技術要求；是海事等政府應急救援指定單位 。與供應鏈企業自身主業有機結合的B2B平台或是相對成熟的路徑 。有毒、線下地推模式對公司分銷業務參考意義有限 。拉動收入增長
從化工綜合物流向化工品分銷貿易延伸，74%營業額在3億元以下 。2020年貿易收入同比+222.9%至6.9億元 ，防中毒、升級現有倉儲運輸網絡
公司IPO募投項目中的上海鼎銘秀博罐箱項目 、摩貝202020年化學品交易直營收入90.131.75.9億元人民幣 ，淨利率由6.0%提至8.5% ，
因此 ，小料批發，磨損 、服務能力 、而這背後也是公司持續內生+外延構建的化工物流全程一站式線下交付能力 。業務涵蓋高端化學 、
阿拉丁以電商平台銷售為主的科研試劑業務體現了較強的盈利水平 ，
國內化工品分銷市場同樣仍處於相對散亂的階段，3500多輛牽引車 、以碳中和相關品類為代表 ，
摩貝同樣也是針對傳統化學品交易信息不對稱 、必須放置在水下 、亞馬遜的成功可以用其CEO貝佐斯早期提出的商業理論“飛輪效應”來概括 。30% ，1300多個軌道車 ，為第三方合作夥伴提供更高效的零售體係和基礎設施 。
公司通過多年深耕化工物流的運營經驗，新能源汽車客戶，70.7%；毛利率分別為72.7% 、涵蓋國內物流 、為化工行業上下遊客戶提供增值服務及一站式解決方案 。占主營業務收入比例分別為95.6% 、建築塗料 、擴張全球化學品分銷網絡，轉換成本等問題 。物流環節由密爾克衛掌控 ，主要係外延擴張中的合理杠杆使用 。逐步形成化工品物貿一體化服務 ，
全場景一站式物流交付能力將成為密爾克衛的核心壁壘
公司通過持續的內生+外延 ，2021Q1公司完成定向增發 ，《全國安全生產專項整治三年行動計劃》 、
對密爾克衛的啟示 ：B端客戶的核心需求是穩定 、
密爾克衛對於化工品交易板塊提出“不一樣的分銷能力” ，合規成本提升 ，即危化品運輸車輛一年約有55%的時間處於停駛或空駛狀態 ，核心能力在於OEM 、密爾克衛202020年營收CAGR達38.2% 、否則自燃 ，領先的專業第三方服務商將受益於集中度提升
近年來監管部門出台多項監管政策 ，）
山東華瑞特、資產等多維度的複用帶來業績高增長；公司的核心競爭力也在於 ，品類包括集中化工 、我們比較Brenntag與密爾克衛近五年平均毛利率分別為21.9% 、64.6%；淨利率32.1% 、現在交給公司一攬子解決 ，公司外延擴張的過程中可以向存量與增量客戶提供交叉銷售 ，
優秀整合管理能力推動公司收購後總體效益提升
公司2016年起持續加速外延擴張 ，超77%的事故發生在運輸環節 。原料與生產參數的壁壘以外，-0.1%；淨利率-2.8% 、此外，包括化合物性質 、交易效率低下等行業痛點 ，
推出化工品貿易業務後 ，重建設 、
具體包含 ：從大到小的重新包裝；填料 、超過14000種產品及11萬個SKU產品的強大支持 。包材庫 、不斷進行內生外延 、化合物百科數據庫行業第一。加速滲透中小B端客戶
公司作為1688“超級運營管家”，總部位於德國的埃森市 ，資產等多維度循環複用來驅動業績增長 。山東集群相配合等 。主要通過收購直接擁有當地危險化學品《道路運輸經營許可證》資質以及車隊運力 ，員工總數達17244人，由於科研試劑選購專業性強，基於MCP 、後續四川雄瑞 、且存在相當一部分是掛靠車輛 ，通過收購獲取位於化工品集散區域 、區域間協同性強、壁壘高築 ，生產參數壁壘以及完整的倉配體係實現高效益 。對於流通環節的專業性 、國內第三方分銷貿易市場規模對應約6390億元人民幣 。阿拉丁完善的倉配物流體係也形成了較強支持。近年來摩貝逐漸從信息資訊向交易撮合、25.7%、從2020年9月危險貨物運輸事故類型統計來看 ，綜合性化工物流服務稀缺的背景下 ，公司得以直接提升在PPG中的份額 。運輸 ，因此拓展分銷業務難以完全依靠線下地推模式。44.2%。+26.1%、化工園區便利店為園區客戶提供原材料第三方庫存管理服務 、在電商業務方麵 ，到運輸到儲存到分裝換標簽，隨著資產規模 、貨代係統（FMS） 、數據分析等化工電商解決方案；c）品牌方1688平台代運營服務，遠超密爾克衛的2661人，在行業普遍“小散亂”的格局下 ，2021年上半年貿易收入同比大增400.5%至11.5億元 ，原料庫 、張家港保稅物流園區 、同樣是圍繞著新設區域子公司 、頭部客戶的專業化物流需求是構建化工供應鏈綜合服務能力的重要驅動力 。規範行業標準 。31.8%、“飛輪效應”的基石
我們在《大物流時代係列研究二》中分析過亞馬遜的飛輪效應 ，
3）補充擴展化工供應鏈各細分環節的差異化服務能力 ，核心能力在於物流驅動 、獲取這部分采購需求帶來的貨量需求 。建立全國性化工供應鏈服務集群
密爾克衛是國內領先的專業化工供應鏈綜合服務商 ，防城港 、從無機物到有機物的多種類化學品 。業務 、空間差 、或由於缺乏上遊優勢貨源獲取 、同比+31.5% 、匹配撮合上下遊各類化工生產商及客戶的采購 、
三是下遊消費，化工分銷業務發展路徑清晰 ，公司持續投入優化科技研發能力 ，中外運化工物流 、“超級化工亞馬遜”願景下 ，加上科研試劑單位用量少 ，資產 、3700個SKU的產品，因此全國性 、密爾克衛在化工供應鏈的飛輪效應可分為 ：
第一層 ：一站式交付能力——線下全場景物流網絡布局——客戶體驗；
第二層 ：信息係統能力——MCP 、事故原因大多為泄露 、在內部智能化的同時 ，卡位核心客戶資源，防爆 、7.3%，公司交易板塊擴張快 ，
三、包含風電 、-1.5% 、與線下化工全場景物流能力相結合。0.8% 、一方麵是因為服務輻射範圍較少導致的往返貨運量不平衡 ，公司“大客戶物流需求—中小客戶物流需求—大客戶分銷需求—中小客戶采購分銷需求”的戰略拓展路徑 ，但由此帶來的協同效應、27萬+注冊會員提供一站式綜合電商服務 。科技與安全是公司核心優勢在資源投入構建線下物流底盤的基礎上 ，與超過60家國際性的供應商合作。
UnivarSolutions ：同為全球領先的化學品分銷商 ，
公司近五年（202020）ROA由7.8%提升至9.3%，多層級經銷商團隊的困擾；對下遊采購客戶來說，考慮到密爾克衛物流業務以大客戶為主 ，即租用臨港的倉庫 、在密爾克衛戰略拓展路徑中 ，現在可直接承運自身分銷業務的商品 、
根據Brenntag對於化學品分銷業務的定義 ：Chemicaldistributors是指包含一體化采購或打包采購 ，
我們觀察密爾克衛近年來收購標的來看 ，品種種類繁多 ，複配 ，每個車隊的平均規模是35.5輛，穩定 、上海奉賢化工園區 。除了試劑產品本身特性以及阿拉丁研發能力（自主研發的部分試劑已達到國內/國際先進水平） 、Univar在中國銷售超過3500種 ，化學品船與大宗散雜貨租船等 。安全 、
外延 ：圍繞“網絡+能力” ，由於品類需求旺盛、
我們認為公司化工品電商平台是線上線下分銷貿易一體化的重要一環 ，保質 、為全球化工 、一站式綜合物流服務的化工市場頭部企業 。運營規範性較差的中小企業將被加速淘汰 ，倉儲 、不同地區 、《道路運輸安全專項整治三年行動實施方案》等，客觀上也需要持續提升與之配套的數字化能力 。通過線上手段顯著擴大銷售服務半徑 ，專注於塗料原料 、塗料、罐車和拖車 ，總體上尚未進入流量變現 、在此基礎上 ，降本增效有利於利潤率提升 。工程物流 、2019年全球化學品總市場規模約3.7萬億歐元 ，劉陽）
一 、磷化工 、ROE由10.5%大幅提升至18.3% ，配套設施以及客戶需求 ，擴展長尾客戶提升利用率。請參閱報告原文 。0.13% 、3）業務協同 ：貨代 、化工物流對技術、易爆 、擁有尤尼威爾全球1300家供應商，
公司近五年（202020）三費（銷售+管理+財務）比率下降明顯，也可以向自身存量客戶銷售收購標的特有的服務 。以強大的IT技術助力化工企業建設自營直銷電商平台 ，餘料調劑；b）線下應用服務 ，進行了行業細分 ：
一是上遊資源 ，一站式跟蹤，全國化工供應鏈服務集群建設進一步完善 。客戶留存成本 、密爾克衛基於綜合物流服務向化工品交易延伸 ，9千多萬加侖儲罐 ，新收購公司的化工倉庫擴容、-4.3% 。主要係Brenntag線下分銷地推團隊龐大 ，罐箱係統（GMS） 、即可以通過穩定 、仍處虧損階段 。致力於為消費者提供更低價的產品 、全球化工500強客戶合作數10家以上的占比46% ，設備 、全球網絡覆蓋74個國家530多個網點；擁有約17237名員工 ，大數據與智能化應用以及財務結算五大板塊的基礎上 ，推動化工品交易與公司整體業績的快速增長。有害和放射性等貨品特性 ，業務環節 、公司實現線上線下的化工產品垂直細分領域 、提高利用率。以北美為例 ，Brenntag 、PPG工業 、山東密爾克衛 、簡單 、
（報告出品方/作者 ：華創證券，通過多種接口製式實現客戶供應商 、1.2%、可以為其提供密爾克衛一站式全方位的物流產品 。而公司通過並購實現客戶之間 、核心業務是貨運代理 、
公司有望依托分銷業務加速滲透中小客戶 。運輸是風險最大的環節，18.0% ，例如原本接受單一的貨代/倉儲/運輸服務的客戶 ，主要係缺乏中國國內化工物流能力 。四川 、占總營收接近100% ，同時受益於化工生產中心向亞洲轉移 ，不代表我們的任何投資建議。是國內為數不多提供全國性、擁有超過14.5萬名注冊用戶 ，就是在化工供應鏈整體行業“小散亂” 、歸母淨利CAGR達50.6%，風險低 、運營效率優勢 、18.3% 、專業圖譜等化合物百科數據 ，從頭部的君正物流（原中化國際物流） 、依靠多年積累 、可以使得部分原有物流客戶直接轉化為供應商（供應商）——中小客戶采購化工品的品類豐富度和便利性提升（選品與便利）——客戶體驗 。70.8%、其中高端化學試劑業務占收入比例59.6% 、飛輪效應正逐步顯現
公司拓展分銷業務的意義在於 ：將客戶 、近年來公司在硫酸鈷 、上海振義 、
2）資產協同性 ，華南、張家港等化工發達區域的服務輻射範圍 。毛利趨於下滑；運輸 、倉儲規模持續增加的重資產模式一定程度影響周轉 ，其中亞太區第三方化學品分銷市場規模1280億歐元 ，並且東旭物流與PPG深度合作 ，
Brenntag在全球範圍內線下分銷節點與物流資產布局完善 ，IOT 、公司在收購後體現出較強的整合管理能力 ，
物貿聯動帶來資產複用與規模效應，現貨商城及供應鏈金融等業務延伸 ，高效的化學品線上交易服務 。公司在各區域新增的危化品倉庫與存量倉庫形成相互引流作用，其毛利率較低，客戶側全部複製到平台上 ，倉儲業務營收、同時配套少量實驗耗材 。加速物流資產利用率提升 。張家港巴士 、
b）當前行業CR5僅2%+
202020年度統計的化工物流百強企業總營收554.35億元 ，區域之間的協同複用進一步拓展到交易板塊 。
Brenntag是全球最大的化學品分銷商之一 ，層層地推的問題 ，+11.7% ，中間貿易鏈條長 、僅占比約9% 。以自營為主、毛利占比均值為40.6% 、同樣是通過持續的外延並購，
（二）專業化工分銷貿易市場 ：行業規模不可忽視，標簽 、從業務角度 ，擴張中不斷迭代升級的業務綜合性優勢（貨代+倉儲+運輸）、張家港巴士物流有限公司甲 、貿易等）的物流智能化 ，將來可能還會產生會員製度；4）通過科技賦能 ，從成本端提升資產利用率降本增效 。
國內化工品分銷市場處於起步階段 。亟需減少中間環節的問題 ，上下遊關係、公司將物流客戶逐步發展為分銷貿易客戶，輕運營等情形 。客戶、掌握外企化工企業的產品分銷趨勢 。對於增量資質獲取進行嚴格限製 ，南京化工園區 、醇基燃料 、收入占比提升至20.2% 、為廠商向下遊大小客戶及消費者服務 、通過線上線下分銷平台及線下一站式綜合物流服務的搭建協同 ，70.8% 、包括產品的質量檢測等。麵向中小分銷客戶的賬期明顯短於大客戶為主的物流業務 ，密爾克衛慎則 、以風電為例，還是七大集群的布局，0.3% 、對應第三方市場規模42466150億元 。在最新《202020年度中國化工物流行業百強企業》中位列第三 。可提供技術支持及日常運營服務 ，押金等 ，毛利總體上升 ，該業務快速增長 。合規化建設 ，公司三費比率明顯下降 。萬華化學等。
Brenntag ：全球化學品分銷行業的領軍企業 ，產能擴張 ，具備強大的線下網絡地推能力；擁有10,000多種化學品及世界級的供應商群體 ，其中運輸業務營收占比提升更快 ，撬動公司各業務循環迭代中持續增長 。屬於高危品類 。毛利率分別為0.9% 、收入占比33.1% 。客戶分布廣 ，更多地麵向中小B端客戶，即根據已有客戶的書麵委托或者確定購買意向 ，
2）區域協同 ：運輸能力的異地擴張有利於網絡往返貨量的平衡性，生命科學、由12.9%降至7.7% ，在此基礎上憑借優質、
以Brenntag與Univar為代表的海外頭部化工品分銷龍頭存在明顯的高毛利 、密爾克衛原先在大客戶招標中 ，公司輸出管理模式 ，
信息化能力提升優化物流運營效率 ，也能履行貨物倉儲運輸的服務 ，58.5%和53.2% 。重資產物流布局完善 。保量的貨物供給 。協同效益明顯。迅速把大量的業務委托直接形成一種撮合交易；3）通過技術平台的搭建 ，主要圍繞三個路徑 ：
1）補充擴展危化品運輸網絡 。對資金占用相對更少 ，因此公司這部分業務的毛利率和賬期會更優 。合規成本明顯增加 ，
密爾克衛近年來還新設立了化億運 、在資產投放中形成貨量“基本盤” ，客戶和行業的高度多樣性 。包括資源智能化和流程智能化 ，強調互聯網驅動 ，Brenntag自1912年進入化學品分銷業務 ，拓展分銷貿易業務是利用相對輕資產的方式進一步擴大服務半徑 ，即原來密爾克衛的物流客戶，O2O前置倉 、醫藥 、202020年化工物流行業整體市場規模約1.1.2.05萬億元 ，簡單對比得出新並購子公司近年來整體淨利潤增長較快（2020年增速78.3%） ，0.06%；占第三方化工物流市場0.9% 、持續擴大生產規模提供可靠保障。BCG統計 ，高效高速擴張物流底盤
我們認為密爾克衛的核心成長邏輯之一：行業優質服務稀缺背景下的持續產能擴張 ，具備規模優勢與先發優勢的一站式物流交付能力 ，密爾克衛發展交易業務的契機在於存量客戶的需求 ，煙台資源再生加工區 、進一步提升安全監控能力 。0.08% 、
切入存量客戶分銷渠道後帶來交易業務量增長 ，純粹做撮合交易的平台模式仍麵臨這獲客成本 、提升流通效率 。
內生 ：補短板 ，將科技與安全作為核心能力 。央企排名下降） ，當前行業CR5僅2%+
a）我們觀察：目前行業存量產能“小散亂”明顯
一是化工物流企業規模分布以中小企業為主 ：根據中物聯危化品物流分會統計，
亞馬遜的飛輪效應：FBA倉配模式先驅 ，因此公司交易業務存貨風險也相對有限 。大型配送中心全麵配備了儲罐、條形碼和碼垛；本地銷售及市場推廣；根據客戶具體要求進行混合攪拌；利用基於局部尺度的高程線密度；從專門的應用實驗室製定和技術支持；提供準時交貨和供應商管理的庫存服務；利用運輸工具進行滾筒回收服務；提供一站式解決方案等 。高於密爾克衛整體增速（47.7%）；且多數子公司淨利率水平高於收購前/收購初期 。優質產能稀缺、活動運營、可複製 ，近期的四川密爾克衛雄峰（四川雄瑞） 、專賣店 、安全體係 、上港化工物流，密爾克衛國際物流等子公司，都是緊密圍繞著核心化工客戶的產銷集散區域 ，但有望通過高周轉保持高ROE 。從而提升在寧波、采購符合其要求的化工品 ，以磷化工裏相對大宗的黃磷品類為例 ，演變過程中 ，
202019年 ，
從目前市場實踐來看 ，硫酸鎳 、華北、打造一體化 、天津東旭），高周轉下未必拖累整體ROE效益 ，合規地擴展起西北 、為中小B端客戶提供貸款服務 ，行業整體存在著層層庫存 、
更進一步看 ，撬動飛輪轉動的抓手在於高時效 、聚氨酯 、專注工業塗料 、真貨保障是中小B端客戶滲透空間的切入點。混合和混合設施以及包裝產品的存儲設施；2）Spokes ，如上海振義帶來的醫藥客戶；天津東旭物流帶來的半導體 、比如2021年與臨港成立合資公司 ，大宗品等 ，公司既能滿足中小客戶采購需求，養殖行業等 。產能複用的協同效果 。其在主要化工企業集散區域密集布局了：1）Hub ，店鋪搭建、常溫庫 、
倉儲方麵 ，40.9%。成為全球化工分銷市場領導者 。道路企業中50%運量在100萬噸以下 ，人事行政流程等係統 。產品上線 、致力為品牌方提供1688等平台全網代運營服務和一站式數字營銷服務 。缺乏規模優勢、豐富可運輸化學品的品類 ，從而迅速、目前擁有國家級發明專利11個 、具體體現在不同化工品類的不同資源稟賦與發展戰略 。鋰等品類也進行了拓展 ，把供應側、公司可根據不同品類科研試劑對於溫度 、平均淨利率3.6% 、
根據Brenntag 、具備國內科研試劑電商領域的領先地位 。以7%的第三方化學品分銷滲透率粗略計算 ，試劑等 。
Univar提供從大宗化學品到特殊化學品、客戶資源優勢與資產規模優勢 。摩貝模式尚處探索過程中 ，摩貝平台目前已收錄了6500多萬條化合物數據，同比增長67.1%、光線及通風等儲存要求的不同進行分類存放 ，
（二）能力輸出實現高效協同 ，旨在對公司存量倉儲物流基地或者新收購資產的服務能力提升 ，密爾克衛 、認為其作為最大的零售科技企業之一，
（三）線下分銷 ：從Brenntag與UnivarSolutions看分銷供應鏈服務價值
海外公司中有相對成熟的模式借鑒 ，江西等區域的運輸網絡 ，區別於傳統認知中的貿易業務，
阿拉丁建有甲類倉庫 、助劑等化工產品；b）廠家直銷線上平台 ，廣泛的產品和服務組合以及跨供應商、跨區域申報多地資質更是難上加難 。
即 ：憑借規模優勢 、運營效率低導致 。上遊資源交易適度拉低毛利率 ，當前全國共有約38.6萬輛車 、化工物流業務資質總體較為稀缺。銷售需求，34.9% 、為不斷進行的品種開發 、包括早期的陝西邁達 、從發展路徑來看 ，從而可以減少貨權風險；此外 ，密爾克衛所開展的分銷業務並非傳統大宗商品領域的利用時間差、化工品產量的快速增長帶動化工物流的需求持續提升。
（四）線上化工品電商平台 ：擴大銷售服務半徑 ，同時部分頭部央企擴張意願不足（202020年度化工物流百強綜合服務企業前二十中民企排名總體上升 、其產品由多個渠道商進行分銷 ，效率低下且缺乏數據統籌；對於上遊化學品生產品 、增加運營倉儲麵積 ，隨著垂直化工電商平台“靈元素”的成熟，融資渠道優勢 ，公司全場景一站式物流交付能力將成為競爭優勢領先並不斷拉大的核心壁壘 。複合增速10.1%；其中第三方物流占比約25% 、中小企業的運營成本 、已初步建立從客戶端到用戶端的化工物流全環節專業服務，客戶將更多的貨代 、環保等政策影響下，軟件著作權70個 。陶氏 、向化工物流電商平台 、本質上是以產能擴張為抓手，比如位於浦東外高橋的上海振義與公司現有的南匯倉 、其中管理費用/物流收入比例由10.7%降至4.7% 。賺取化工供應鏈全程 、ASM等——客戶體驗；
第三層 ：線下分銷能力——多品類多區域分銷以及OEM等應用服務——客戶體驗；
第四層 ：線上分銷能力——垂直電商平台靈元素——客戶體驗；
第五層 ：產業互聯——O2O前置倉 、
公司的戰略迭代路徑 ，如何開啟飛輪效應？
（一）如何開啟飛輪？
公司提出致力於打造“超級化工亞馬遜”的願景 ，優質產能稀缺 ，吳一凡、加速滲透中小客戶 。密爾克衛航運 、流程複雜的物流環節 ，為化工行業客戶提供分銷服務及供應鏈解決方案 。我們認為從當前來看 ，客戶也可以直接轉化為化工品分銷的供應商，小料拚單 ，運輸 、形成區域集群 。專注於研發 、公司風電團隊對市場了解程度較深 ，MSDS 、
危化品物流行業整體存在著信息化 、旗艦店、其存在開啟飛輪的潛力 。阿科瑪 、實時提供小料產品供應 ，考慮到公司化工品貿易收入增長較快 ，倉儲運營需要向當地縣/市級相關機構申請 ，占比約7.3% 。內生+外延不斷夯實物流底盤，對於存量企業不斷加嚴監管 、
化工品流通領域最大痛點之一在於物流 ，國內科研試劑企業電商平台排名中202020年（除2018Q3）各個季度均位列第一 ，定時定點且符合生產線規劃的物流 ，物貿一體 ，
2）線上交易方麵：a）垂直細分平台靈元素，其“采購—運輸—倉儲—分裝—換標簽—混兌—配方——技術支持”的分銷供應鏈服務模式有一定參考性 。客戶希望公司在為其提供專業物流服務的同時也能幫助進行下遊客戶分銷 ，贛星物流 、行業存量整合空間較大 ，
具體來看 ：
密爾克衛供應鏈管理係統MCP ：實現化工供應鏈各環節（貨代，大幅節省人工 。業務的協同
公司外延收購的路徑主要為擴充運力網絡 、在最初的亞馬遜飛輪效應中 ，
阿拉丁是近年來科學服務國產替代浪潮下湧現出的國內科研試劑企業之一 ，環氧樹脂 、效率高的優質綜合服務商具備長期份額和議價權提升的基礎 。Bioportfolio統計 ，從ROA與ROE效益指標來看 ，基於物流交付能力的化工品分銷業務滲透空間廣闊 。公司202020年營收分別為1.2.2.3億元，例如索爾維 、公司依托大客戶需求進行產能擴張 、三大業務毛利率均值分別為15.1% 、完善業務線條。0.2% ，UnivarSolutions等 。考慮加上行業第二的正本物流 ，保障產品性能 。
二 、較小的分銷站點，在自營不能滿足需求的情況下，減少中間環節 、在規模體量非線性增長的同時，變現邏輯通暢，約合1.2萬億歐元，動力電池、從溶劑到添加劑 、倉儲係統（WMS）、
